主要观点。
   
1.“一体两翼”战略,布局“VA-PVA-PVA下游新材料”全产业链一体化协同发展。
   
公司依托当地优势资源,“一体两翼”战略布局安徽巢湖本部、内蒙古和广西,谋求“VA-PVA-PVA下游新材料”全产业链一体化协同发展。
   
公司目前拥有主导产品规模:PVA35万吨(含蒙维项目),高强高模PVA纤维2.5万吨、水溶PVA纤维1万吨、水泥及熟料320万吨、差别化聚酯切片6万吨、VAE乳液6万吨、醋酐5万吨、可再分散性胶粉2万吨、PVB树脂1万吨、PVA光学膜500万平米等。公司产业链布局合理,规模优势明显,是国内最大也是世界排名前列的PVA生产企业,全球产能占比16.03%,国内占比24.14%。
   
2.随着PVA落后产能淘汰,行业筑底,未来景气度有望提升。
   
2016年我国PVA产能145万吨,同比+7.4%;产量58.1万吨,同比+15.2%;名义开工率40.1%,同比提升2.7pct;表观消费量46.8万吨,同比+2.2%;出口量10.0万吨,同比+19.9%,总体供应过剩,但呈现底部拐点向上趋势。考虑关停情况后,行业实际有效产能约120万吨,未来有望形成皖维高新、内蒙双欣、宁夏大地、四川川维四家寡头格局,合计产能77万吨/年,占有效产能的64.2%,行业集中度进一步提高。受益建筑、纺织、涂料等下游行业以及新的应用行业表观需求量持续增长,2016年Q4以来我国PVA行业开始筑底改善,主要产品1799#片状从年初最低价8300元/吨提升至10300元/吨;1799#絮状从年初最低价10500元/吨上涨至12500元/吨,PVA每上涨1000元,增厚公司EPS0.14元。
   
3.PVA下游新材料大有可为。
   
PVB树脂、PVA光学膜等下游新材料市场前景广阔,2017年皖维集团计划投资2.5亿实施科技攻关项目,提升科技研发实力、加快转型升级,若公司在该领域取得突破,则有望实现进口替代,大大提高公司盈利能力。
   
4.非公开发行进展顺利,新项目投产,将增厚公司业绩。
   
2016年12月5日公司公告定增募集资金筹建“10万吨/年特种PVA树脂、60万吨/年工业废渣综合利用循环经济项目”已收到证监会批复,拟非公开发行不超过2.8亿股,底价4.19元/股,锁定期12个月。定增对应项目已建成投产,将成为公司新的业绩增长点。
   
5.投资建议:我们预计公司2016-2018归母净利1.33亿元、2.40亿元、2.67亿元,CAGR达34.67%,对应EPS0.08元、0.15元、0.16元,PE61X、34X、30X;以增发后19.26亿股计(假设增发2.8亿股),对应EPS0.07元、0.12元、0.14元,PE72X、40X、36X,首次覆盖,给予“推荐”评级。
   
6.风险提示:主要产品价格大幅波动、PVA下游新材料开发进度不及预期。